셀트리온 제약 기업분석 [📊 코스닥 시총 상위 30]

 

 

# 회사소개 

대한민국의 제약기업.

셀트리온제약은 케미컬 제약 부분(전통 제약부분)과 바이오시밀러의 국내 판매를 담당한다. 본사는 충청북도 청주시 청원구 오창읍 2산단로 82에 있으며, 화학연구소는 경기도 용인시 기흥구 중동 1028번지 대우프론티어밸리 2단지에, 공장은 충청북도 진천군 이월면 반지길 47-17에 진천공장, 충청북도 청주시 청원구 오창읍에 오창공장이 가동되고있다.

최대주주는 주식회사셀트리온으로, 주식수 18,377,396주에 지분률 55.29%이다. 셀트리온제약은 셀트리온으로 부터 받은 반 가공 제품을 받아 셀트리온이 완전가공(셀트리온 제약에서 셀트리온으로 가공 비용 지불)을 하여 판매 한다. 

# 지배구조

셀트리온 3형제 중 막내 셀트리온 제약

셀트리온에서 55% 정도 셀트리온 제약을 보유하고 있고, 자사주 0.11프로 그리고 서회장의 지분은 따로 없으며, 셀트리온을 통해 셀트리온제약을 지배하는 구조로 되어 있다. 

 

지배구조 현황

 

셀트리온 3형제 합병 득과 실은?

2020년9월 25일,분식회계논란의 근본 원인인 셀트리온, 셀트리온헬스케어, 셀트리온제약 3사에 대한 전면합병을 발표하였다. 서정진셀트리온 회장은 셀트리온, 셀트리온헬스케어, 셀트리온제약 3사를 합병하기 위해 순수지주회사셀트리온헬스케어홀딩스를 설립하고, 이에 대한 출자금은 서정진 회장이 현물출자하기로 했다.

2021년 연말까지 3사 합병 후 셀트리온그룹의 모든 회사를 셀트리온헬스케어홀딩스 휘하에 넣고, 서정진 회장은 셀트리온헬스케어홀딩스를 지배하는 방식으로 지배구조를 투명하게 변경하고, 가공매출 의혹 등 분식회계 이슈도 완전히 해결하기로 했다.

 

지배구조 개편 로드맵

 

추후에 3개의 회사가 합병하게되면 외형적인 규모는 줄어들고 실제 영업이익률이나 매출부분에서의 내실은 확실히 계선 될것으로 예상된다. 그러한 경우 소위 말하는 "알짜 기업"으로 바뀔 수 있다는 것이다.

하지만 이런한 이점이 있더라도 여전히 재무지표상으로 무형자산의 R&D자산으로 쌓아둔 해당 자산을 어떻게 감가 시킬지가 잔존 문제이고 그 중 가장 큰 문제점은 보유하고 있는 셀트리온헬스케어의 많은 재고 물량의 자산가치 하락과 제품 단가 하락이 예측 된다. 이러한 자산 하락은 추후 합병이 되더라도 잔존 하는 문제이다.

 

# 수익구조

셀트리온 헬스케어 - 글로벌 판매, 셀트리온 제약 - 국내 판매

셀트리온제약 또한 셀트리온헬스케어와 같이 각 제품별 매출현황을 확인 할 수 있다. 헌데 셀트리온에서는 따로 공시 하지 않아 셀트리온 헬스케어와 셀트리온 제약에서의 매출별 실질적인 매출을 정확히 유추 할 수는 없다. 셀트리온제약의 지난해 매출액은 2336억원으로 전년비 34.6% 증가했다. 같은 기간 영업이익은 236억원으로 60.4% 늘었다. 매출 성장으로 이익 규모가 커진 것이다. 

셀트리온은 2009년에 한서제약을 인수해 셀트리온제약으로 사명을 변경하고 2010년부터 본격적인 설비 투자에 나섰다. 글로벌 케미칼의약품 시장 진출을 목표로 1500억원을 투자한 오창공장은 2015년 준공했다. 오창공장 투자를 포함해 2010년부터 2015년까지 투자활동으로 인한 유형자산(공장, 설비 등) 취득 현금 지출은 약 3120억원에 달했다. 
셀트리온제약의 대표 품목인 간장용제 고덱스는 약 657억원의 매출을 올리며 단일품목 최대 매출을 경신했다. 램시마, 허쥬마, 트룩시마 3종의 항체 바이오시밀러의 매출도 약 433억원을 기록하며 전년동기 대비 약 14%의 성장을 이뤄냈다. 또한 HIV(인간면역결핍바이러스) 치료제 CT-G7을 포함한 6종의 글로벌 케미컬 의약품은 생산과 출하량을 늘리며 약 430억원의 매출을 달성했다.

특히 지난 해 연말 판매 권리를 확보한 이달비, 네시나, 액토스, 화이투벤, 알보칠 등 신규로 제품 라인업에 편입된 품목을 필두로 ETC(전문의약품) 및 OTC(일반의약품) 시장 공략을 강화할 계획이다. 이와 함께 최근 국내에 론칭한 피하주사 제형 자가면역질환 치료제인 램시마SC의 성공적인 시장 정착을 위해 총력을 기울인다는 전략이다.

# 불확실성 및 위험 요인

분식회계 이슈 셀트리온 헬스케어 재고자산 이슈

셀트리온 제약은 한국 판매를 담당하기에 재고가 크게 많지 않으나, 헬스케어의 재고자산 이슈는 셀트리온은 가장 큰 재무적 이슈이다. 셀트리온헬스케어의 경우 해외 판매당당을 하기에 재고를 충분히 쌓아둬야 하는부분이 있기 때문에 셀트리온 제약 보다 재고를 많이 들고 있어야 하는 물리적인 이유가 있다고 하더라도 지금의 헬스케어의 재고는 그러한 부분을 염두 하더라도 많다는 시선이 지배적이다.

또한 셀트리온에서 동일한 창고에서 장부상 헬스케어로 넘어가는 이슈도 정상범위에서 이해하기 힘들다. 단지 라벨만 바꿔 셀트리온에서 헬스케어로 장부만 넘어가면 동일한 제품이라도 그 단가는 +55%가 커진다. 또한 실제 제품 판매를 할때 다시 마진 +20%를 붙여서 판매 하게 된다. 셀트리온이 마진이 높은 이유이기도 하다. 돈은 잘버는 회사이긴 하지만 이러한 회계처리는 일반적이지 않은 것이 현실이다.

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따라서, 셀트리온 헬스케어는 영업이익이 셀트리온에 비해 나쁠 수 밖에 없고, 이러한 회계처리는 장기적인 관점으로 회사에도 좋지 못한 영향을 끼칠수 밖에 없다고 생각 한다.

바이오 시밀러 회사들과의 경쟁 과열 및 제품 단가 하락

셀트리온 제약과 셀트리온 헬스케어는 미리 셀트리온에 많은 제품을 미리 받아 창고에 재고를 많이 쌓아둔다. 이러한 제품 단가가 실제 제품으로 유통될때에 해당 제품 단가가 낮아 질 수 있으며, 그러한 단가에 영향을 주는것의 첫번째 요인은 바이오 시밀리 회사들이 많아지고(예: 삼성바이오로직스) 이러한 바이오 시밀러 회사들과 제품가격 단가로 경쟁은 불가피 하다.

또한 다른 국내 대기업에서도 바이오 시밀러의 경쟁에 추가 참여를 원하는 회사들이 있고 장기적으로는 여러 회사들이 바이오 시밀러 비즈니스에 참여할 것으로 생각된다. 이러한 문제는 추후 합병이 되더라도 해결할 수 없는 이슈 이기도 하다.

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# 사업확장성

바이오 시밀러 시장 확대, 케미컬 라이센스 확대

 

 

바이오시밀러 누적 시장 잠재력은 2020년 2900만 달러(323억 원)에서 연평균 139.4%로 성장해 2026년 54억6000만 달러(6조1000억 원) 규모로 확대 전망이다. 생명공학정책연구센터가 발표한 '글로벌 바이오시밀러 시장 현황 및 전망'에 따르면 고령화 사회 진입으로 인한 노년층 인구 및 만성질환자 수 증가로 전반적인 의료 수요가 높아지고코로나19 팬데믹 여파로 의료비 절감 필요성이 대두돼 바이오시밀러 시장은 커질 수 밖에 없는 분석이다.

바이오시밀러(Biosimilar) 산업이 정부,환자,제약사의 시대적 요구에 부응하며 소위 말하는 ‘포텐(잠재력)’을 터트릴 준비를 하고 있다. 바이오시밀러는 바이오의약품의 복제의약품으로 이미 품목허가를 받은 오리지널 생물의약품과 품질, 비임상, 임상시험에서 비교동등성(comparability)을 입증한 의약품을 말한다. 급속한 고령화와 맞물려 의료비 지출이 증가하고 있는 가운데, 바이오시밀러는 정부와 환자의 시대적 요구에 부응할 수 있을 것으로 기대를 모으고 있다.

실제로, 바이오시밀러는 오리지널 대비 약 30% 인하된 가격으로 판매돼 상대적으로 약가의 부담을 덜 수 있다. 전세계적으로 문제가 되고 있는 정부의 보험재정 부담 및 환자의 의료비 부담을 낮추는데 도움이 될 수 있다는 설명이다. 제약사 입장에서는 기존 합성의약품의 신약개발이 둔화되면서 글로벌 제약기업들이 성장의 한계에 직면한 상황에서 고비용ㆍ장기간이 소요되는 바이오의약품 신약 개발을 대체할 수 있는 새로운 시장의 필요성이 대두되고 있다.
또한 케미컬(기존 약물) 라이센스도 추가 구매를 진행하고 있으며, 일반적으로 자주 사용하는 약물 생산도 늘려가고 있으며, 바이오 시밀러와 케미컬 영역 모두 비즈니스 영역을 넓혀가고 있는 상황이다.

렉키로나(코로나 치료제) 조건부 승인 완료

신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 항체 치료제 '렉키로나주'가 유럽의약품청(EMA)의 조건부허가를 받은 가운데 올해 렉키로나주와 관련한 매출이 1조2000억원에 달할 것이라는 전망이다. 시장 수요에 따라 탄력적으로 대응해 2공장에서 추가로 130만도즈와 해외 CMO를 활용해 약 60만도즈를 추가 생산할 수 있는 상황"이라며 "다만 당사에서 추정하고 있는 최대 생산량은 200만도즈로 보고있다"고 부연했다.

코로나19 치료제 ‘렉키로나’ EMA 품목허가 전 사용 권고 획득 - 글로벌 뉴스 미디어 채널 데일리

셀트리온은 미국 식품의약국(FDA) 및 경제협력개발기구(OECD) 주요 규제기관과도 렉키로나 허가를 위한 협의를 진행 중이다. EMA는 국가별 사용 권고와 별도로 지난달 2021년 2월 24일부터 정식 품목허가 전 사전 검토를 위한 ‘롤링 리뷰’ 절차도 진행 중이며 셀트리온은 렉키로나의 신속한 품목 허가를 위해 롤링 리뷰에 필요한 품질 및 제조 공정 관리와 비임상 시험, 임상시험 데이터를 EMA에 이미 제출했으며 CHMP는 셀트리온이 제출한 데이터를 기반으로 렉키로나 효능과 안전성 평가를 진행하고 있다.

결론: 바이오 시밀러는 계속 성장하고 있는 시장이라는 것에는 이견이 없다. 하지만 국내 여러 회사들이 참여하고 있고, 글로벌 많은 바이오 시밀러 회사들 또한 이 시장에 참여하고 있다. 따라서 고객(환자)에게는 좋을지 모르나, 장기적인 관점으로는 레드오션이 될 수도 있는 사항이다. 또한 셀트리온은 경우는 판매를 두 자 회사들이 담당하고 있다. 하지만 각 회사들과의 회계가 깔끔하지 못하고 여러 분식 이슈가 있는 것이 사실이다.

따라서 투자자에게는 매력적인 투자 상황은 아닌 것이다. 하지만 셀트리온은 바이오 시밀러 시장에서의 점유율 확대와 더불어 전통적인 케미컬 제약에서의 판권도 지속적으로 사오고 있기에 전반적인 매출 확대를 계획하고 있다.

또한 셀트리온이 추후에 3사가 합병한다면 지금의 분식 회계이슈도 해결 할 수 있을것으로 예상 된다. 하지만 여전히 남아 있는 문제들은 헬스케어의 재고 문제와 더불어 해당 재고들의 자산가치 하락이(동일 제품 경쟁) 큰 이슈로 남을 것으로 생각 된다. 따라서 당장 셀트리온제약에는 큰 이슈가 아닐지 모르나 3사가 합병되는 시점에는 공동의 문제가 될 수 있기에 셀트리온 제약 투자에도 유의 하여야 한다고 생각한다.

 

 

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